Rangkuman Kuliah: Introduction to Adaptive Markets

1. A Taste of Adaptive Markets

Efficient Markets and Human Irrationality

Efficient market hypothesis (EMH) atau efficient market theory merupakan hipotesis/teori yang menyatakan bahwa semua informasi yang ada sudah tercermin pada harga saham. Menurut EMH, saham selalu diperdagangkan pada nilai wajarnya di bursa, sehingga investor tidak mungkin membeli saham yang undervalue, kemudian menjualnya ketika overvalue.

Efficient market theory merupakan hal utama pada teori keuangan. Semua mata kuliah pada jurusan ekonomi, bisnis, dan keuangan selalu mengasumsikan bahwa market itu efisien.

Anggapan tentang market yang efisien terbagi menjadi dua kubu. Sebagian kubu sangat setuju kalau market itu efisien, sehingga kita tidak mungkin mendapat profit dari market. Sebagian lagi beranggapan bahwa manusia dapat bertindak tidak rasional yang menyebabkan market tidak efisien.

Jika market itu efisien, maka tidak ada gunanya memilih karir, karena kita tidak bisa profit dari memilih satu industri dibandingkan industri lainnya karena semua informasi yang relevan sudah tergabung. Industri yang kurang menarik bisa membayar gaji lebih besar untuk menarik karyawan, sedangkan industri yang menarik bisa membayar gaji lebih murah. Karyawan akan pindah, sehingga pada akhirnya gajinya akan sama pada kedua industri tersebut.

Journey to the Adaptive Markets Hypothesis

Sebagian besar model matematika di finance tidak jalan sama sekali. Hal ini terjadi karena ada banyak hal yang tidak dimodelkan seperti psikologi dan perilaku manusia. Latar belakang ini yang melahirkan hipotesis adaptive market.

Adaptive Markets Hypothesis Overview

Model-model yang diajarkan di kuliah dasar keuangan tidaklah salah, tetapi model-model tersebut tidak lengkap. Ada hal yang hilang yang seharusnya ada di model tersebut yaitu perilaku manusia. Hal ini terjadi karena memang model-model dimulai dari asumsi bahwa manusia itu rasional.

The Traditional Finance Paradigm

Model tradisional berdasarkan model capital asset pricing model (CAPM) yang dibuat oleh William F. Sharpe pada 1964. Model ini membutuhkan beberapa asumsi:

• Hubungan antara variabel linear

• Hubungan antara variable static melintasi waktu dan keadaan

• Parameter dapat diestimasi secara akurat

• Investor bersikap rasional

• Market bersifat static

• Market bersifat efisien

Rumus CAPM

$E(R_i)=R_f+\beta(E(R_m)-R_f)$

$E(R_i)$ adalah expected return dari sebuah aset

$R_f$ adalah risk free rate seperti dari obligasi pemerintah

$\beta$ adalah sensitivitas dari aset ($\beta>1$ agresif, $\beta<1$ defensif)

$E(R_m)$ adalah expected return dari market contohnya IHSG

$E(R_m)-R_f$ biasanya disebut market premium

$E(R_i)-R_f$ biasanya disebut risk premium

Contoh:

• $E(R_i)=R_f+\beta(E(R_m)-R_f)=6\% + 0.5(12\%-6\%)=9\%$

A New Finance Paradigm: Adaptive Markets

Market berubah dan kita tidak dapat memahami financial market kecuali kita memahami perubahannya.

Berikut ini merupakan prinsip dasar dari adaptive market:

• Individu bertindak demi kepentingannya sendiri

• Individu melakukan kesalahan

• Individu belajar dan beradaptasi (heuristic)

• Persaingan mendorong adaptasi dan inovasi

• Evolusi menentukan market dynamics

Paradigma yang berasal dari efficient market yang perlu diubah dalam adaptive market:

• Anda akan mendapat imbalan karena mengambil risiko atau risk-reward tradeoff (mitos)

• Indeks reksadana berdasarkan weight market cap adalah cara untuk membuat indeks reksadana pasif (mitos)

Paradigma tersebut tidaklah salah, tetapi tidak selalu berlaku dalam semua keadaan.

Risk-Reward Tradeoffs

Perbandingan grafik volatility vs. average return pada saham US (1930-2015) menunjukan bahwa volatilitas tinggi (terjadi pada saat krisis) menghasilkan return negatif. Nilai korelasi antara kedua grafik tersebut yaitu -60%.

Ketika kondisi krisis, market efficiency tidak tidak bekerja, dan itu adalah point dari adaptive market. Risk-reward tradeoff tidaklah salah, tetapi tidak bekerja setiap saat di semua kondisi market.

What is an Index?

Strategi equal weight index contohnya jika punya $100 dan ada 100 saham, maka setiap saham akan dibelikan sebanyak $1, terlepas dari market cap sahamnya. Kemudian pada akhir bulan akan ada rebalancing.

Mengapa ada rebalancing? Contoh ketika pada akhir bulan, ada 1 dari 100 saham naik 3 kali lipat, dan diasumsikan 99 saham lainnya tidak berubah. Maka sekarang kondisinya tidak equal weight lagi karena saham tersebut bernilai $3. Untuk kembali ke kondisi equal weight, maka kita harus menjual sebagian saham tersebut, kemudian mendistribusikan hasil penjualan tersebut untuk dibelikan 99 saham lain. Jika saham yang naik turun ada 100, maka kita harus melakukan banyak trading (pada akhir bulan/periode) untuk melakukan rebalancing agar kembali pada kondisi equal weight.

Proses rebalancing pada tahun 1969-1971 sangat sulit dilakukan karena belum adanya komputer. Perhitungan masih dilakukan manual dengan kertas.

Sehingga, setelah itu manager reksadana melakukan perubahan dari strategi equal weight index menjadi market cap weight index. Alasan mengapa industri menggunakan market cap weight index yaitu karena kesulitan yang terjadi di tahun 1969-1971 ketika menggunakan equal weight index.

Pada strategi market cap weight index, manager reksadana tidak perlu melakuka trading, tetapi sifatnya buy-and-hold, kecuali jika ada perusahaan masuk atau keluar index tersebut.

Suatu saat jika trading menjadi lebih murah, cepat, dan terotomasi, maka kita bisa saja menggunakan strategi lain selain market cap weight index untuk menyusun sebuah reksadana index.

Full-Spectrum Investing

Reksadana indeks memiliki tiga karakterisitk:

• Transparent: bagaimana portfolio terbentuk dapat dijelaskan kepada semua orang secara terbuka.

• Investable: jika kita punya $100 juta, maka kita bisa investasi pada reksadana tersebut dan mendapatkan return sesuai dengan yang ditunjukan oleh reksadana tersebut.

• Systematic (rules based): pemiliha berdasarkan data dan aturan yang jelas bukan berdasarkan feeling manager reksadana.

Index funds vs. hedge funds

Index funds are investment funds that follow a benchmark index, such as the S&P 500 or the Nasdaq 100.

Hedge funds are limited partnerships of investors that uses high risk methods, such as investing with borrowed money, in hopes of realizing large capital gains.

Dengan sistem komputer yang ada saat ini, kita bisa menyusun index dengan menggunakan parameter liquiditas, turnover, credit, currency exposure, sharp ratio, maximum drawdown, dll.

Lebih lanjut lagi kita bisa membuat precision index. Precision medicine memiliki konsep seperti precision medicine yaitu di mana kita dapat memanfaatkan informasi genetik yang dimiliki pada berbagai pasien dan merancang obat yang sebenarnya menargetkan kita dengan sangat, sangat tepat.

Precision Indexes

Pada precision/personal index, kita bisa menyusun index untuk setiap orang secara unik. Index tersebut bisa menggunakan informasi income, expenses, age, health, taxes, behavior, life goals, dll.

Saat ini kita sudah punya hardware, software, dan algoritma AI, tetapi kita belum punya algorithmic understanding bagaimana manusia bertindak. Kita harus memahami semua keputusan bodoh yang mungkin kita buat dalam berbagai keadaan. Kita memerlukan formal understanding dari perilaku manusia yang disebut sebagai artificial stupidity/humanity.

2. The Power of Economics and Finance

Foundations of Modern Economics

Pada tahun 1947, Paul A. Samuelson menulis PhD tesis yang berjudul "Foundations of Modern Economics". Tesis tersebut benar menjadi fondasi ekonomi modern sampai saat ini.

Samuelson terinspirasi dari Edwin B. Wilson yang merupakan matematikawan di bidang fisika, statistik, dan ekonomi. Samuelson menyadari bahwa ekonomi dan fisika memiliki teorema matematika yang sama.

Banyak teori ekonomi yang dilahirkan dari pendekatan fisika dan penulisnya mendapatkan hadiah nobel. Hal tersebut sangat sukses dalam perspektif teori dan akademik, tetapi tidak dalam perspektif praktikal.

Math Envy and Economic Theories

Fundamental yang dipelajari pada ekonomi yaitu hanya satu, teori Samuelson. Hal ini berbeda dengan bidang ilmu sosial yang lain seperti psikologi, antropologi, dan ilmu sosial yang lainnya yang memiliki banyak teori.

Selain mengaplikasikan matematika untuk pemodelan ekonomi, para ahli ekonomi juga berusaha mengaplikasikan matematika untuk memodelkan hal lain di luar ekonomi seperti theory of marriage, theory of extramarital affairs, theory of suicide, theory of rational addiction.

The Beauty of Microeconomics: Theory of Value

Theory of economic value dibuat oleh Gerard Debreu pada PhD tesisnya. Tesisnya berisi tentang equilibrium price. Dalam kondisi tertentu, akan selalu ada equilibrium price, supply sama dengan demand di semua pasar di seluruh perekonomian.

The Beauty of Microeconomics: Calculus of Consumption

Empat axioma konsumsi:

1. Preferensi dinyatakan dengan $A \succ B \text{ or } B \succ A \text{ or } A \sim B$.

2. Banyak lebih disukai daripada sedikit (asumsi tentang manusia secara biologis yaitu greed).

3. Transitivity: $X \succ Y \text{ and } Y \succ Z \Rightarrow X \succ Z$.

4. Diminishing marginal return.

Indifference Curve

Indifference curve adalah kurva yang menunjukkan berbagai kombinasi dua barang atau komoditas yang dapat dipilih konsumen. Pada titik mana pun pada kurva, kombinasi keduanya akan membuat konsumen sama-sama puas, karena itu disebut Indifference.

Indifference curve tidak dapat berpotongan satu sama lain.

The Beauty of Microeconomics: Production

Production Possibility Frontier (PPF) Curve

Production possibility frontier (PPF) curve adalah kurva pada grafik yang menggambarkan kemungkinan jumlah yang dapat diproduksi dari dua produk jika keduanya bergantung pada sumber daya terbatas yang sama untuk pembuatannya.

Produksi dan akses market menghasilkan budget constraint:

The Beauty of Microeconomics: Shareholders vs Stakeholders

Shareholder vs. Stakeholder

Shareholder (pemegang saham) adalah seseorang yang memiliki saham di perusahaan Anda, sedangkan stakeholder (pemangku kepentingan) adalah seseorang yang terkena dampak (atau memiliki "kepentingan" dalam) proyek yang sedang Anda kerjakan.

Shareholder hanya perlu tahu $(A^, B^)$, sedangkan stakeholder hanya perlu tahu $(A^\dagger, B^\dagger)$.

Pemisahan ownership dan control, inilah fondasi kapitalisme modern dan mengapa Amerika Serikat dan negara-negara kapitalis lainnya termasuk negara terkaya di dunia.

Price Dynamics and the Hog Cycle

Supply Curve

Supply curve akan bergerak ke atas dari kiri ke kanan. Hal ini menyatakan hukum penawaran yaitu ketika harga suatu produk naik, maka pebisnis akan cenderung lebih bersedia untuk memproduksinya.

Demand Curve

Demmand curve akan bergerak ke bawah dari kiri ke kanan. Hal ini menyatakan hukum permintaan yaitu ketika harga suatu produk naik, maka jumlah barang yang diminta akan berkurang.

Harga bergantung pada demand dan supply. Kondisi ketika demand sama dengan supply disebut equilibrium price. Kondisi equilibrium price bisa tercapai secara dinamis dari proses yang dimodelkan dengan model cobweb.

Contoh ini merupakan salah satu contoh bahwa market itu adaptive. Penjual dan pembeli beradaptasi terhadap kondisi market yang berubah.

Market adaptive tidak selalu berhasil. Contohnya bisa saja terjadi loop seperti pada kasus berikut ini, sehingga equilibrium price tidak pernah terjadi.

Contoh market yang seperti ini yaitu komoditas seperti misalnya jagung ketika musim panas dan musim dingin. Market lain yang seperti ini yaitu premi asuransi banjir yang harganya naik ketika setelah terjadi badai, tetapi harganya turun ketika cukup lama tidak terjadi badai.

Contoh lain pada market yang adaptive ketika adaptasi membuat market runtuh:

Jika semua penjual rasional, maka mereka akan menghitung harga equilibirum langsung tanpa melewati proses cobweb (rational expectation), tetapi pada kenyataanya, hal ini tidak mungkin terjadi, sehingga market itu adaptive (adaptive expectation).

The Efficient Markets Hypothesis: Space Shuttle Challenger

Space shuttle challenger meledak ketika diluncurkan pada tahun 1986. Investigasi penyebab kecelakaan selesai dilakukan 5 bulan setelah kejadian tersebut. Penyebabnya adalah karet o-ring yang berada pada mesin roket yang bocor karena suhu dingin.

Ada empat perusahaan yang terlibat untuk membuat roket tersebut. Salah satunya yaitu pembuat mesin roket tersebut. Dari keempat perusahaan tersebut hanya satu perusahaan yang sahamnya turun paling banyak beberapa jam setelah kecelakaan terjadi.

Perusahaan tersebut yaitu pembuat mesin roket yang sahamnya langsung turun beberapa jam setelah terjadi kecelakaan, bukan 5 bulan setelah kejadian. Ini dapat digunakan sebagai ilustrasi bahwa market itu efisien, fakta bahwa dalam waktu sesingkat itu, market mengetahui dengan sangat cepat apa yang sedang terjadi.

The Wisdom of Crowds

Jika Anda meminta seseorang menebak jumlah permen di dalam toples, kemungkinan mereka menebak jumlah yang tepat sangatlah kecil. Undian di pasar malam bergantung pada ketidakakuratan tersebut.

Tetapi, jika Anda meminta banyak orang untuk menebak, sesuatu yang aneh terjadi. Meskipun jawaban mereka masing-masing bisa sangat meleset, rata-rata dari beragam tebakan mereka cenderung sangat akurat.

Fenomena ini disebut sebagai wisdom of the crowds. Fenomena ini yang menyebabkan market itu efisien pada contoh space shuttle challenger.

Wisdom of crowds bisa berubah menjadi madness of mob. Madness of mob adalah contoh ketika kita semua berhenti memikirkan diri kita sendiri. Berhenti berpikir sama sekali dan mulai bertindak seperti kerumunan dengan cara yang bisa sangat berbahaya.

Salah satu contoh madness of mob adalah bank runs. Bank runs terjadi ketika banyak nasabah menarik uangnya dari bank, karena mereka yakin bank tersebut akan bangkrut dalam waktu dekat.

Referensi

• Andrew W. Lo, A Taste of Adaptive Markets, https://openlearninglibrary.mit.edu/assets/courseware/v1/d207dd3dbf4f2b49b4efba0184a81545/asset-v1:MITx+15.481x+1T2021+type@asset+block@Unit_1_Part_1.pdf

• Andrew W. Lo, The Power of Economics and Finance, https://openlearninglibrary.mit.edu/assets/courseware/v1/8db184a342efb1eed11a590fd3974eca/asset-v1:MITx+15.481x+1T2021+type@asset+block@Unit_1_Part_2.pdf